تحليل مركز الجُمان للاستشارات الاقتصادية
لقطاع الشركات العقارية المُدرج
في سوق الكويت للأوراق المالية
في 30/06/2004
يتكون قطاع العقار المدرج في سوق الكويت للأوراق المالية من 16 شركة عقارية منها واحدة موقوفة منذ العام 2000 ، وتبلغ القيمة الرأسمالية للقطاع 1,692 مليون د.ك التي تشكل 9% من القيمة الرأسمالية للسوق ككل ، وقد حقق مؤشر قطاع العقار نموا ً موجبا ً للعام الجاري بمعدل 12% حيث حل ثالثا ً في هذا المضمار بعد قطاعي الغير الكويتي والاستثمار ، كما كان أداء هذا القطاع مميزا ً العام الماضي حين حقق مؤشره نموا ًبمعدل 94% الذي كان بالمرتبة الثانية بعد قطاع الخدمات وذلك على إثر الطفرة في النشاط العقاري التي حدثت عقب الإطاحة بالنظام العراقي السابق وذلك بالرغم من بداية تعافي الأنشطة العقارية في البلاد بدأ ً من العام 2001 بعد ما يقارب العقدين من التراجع والركود بعد أزمة المناخ عام 1982 وأيضا ً المناخ السياسي والأمني الذي كان سائدا ً خلال تلك الحقبة من الزمن .
الموجودات المجمعة
بلغت الموجودات المجمعة لقطاع العقار كما في 30/06/2004 1,273 مليون د.كمقارنة ب997 مليون د.ك في 30/06/2003 بزيادة قدرها 276 مليون د.ك بمعدل نمو بلغ28% ، وقد ارتفعت الأصول التشغيلية بمعدل 23% بمقدار 143 مليون د.ك في حين ارتفعت الأصول الاستثمارية بنسبة أعلى بلغت 33% ولكن بمقدار أقل بلغ 112 مليون د.ك وذلك كما يظهر في الجدول رقم (1) الذي يلخص الموجودات المجمعة لقطاع العقار ، وبالرغم من المتغيرات في المكونات الرئيسية للموجودات ظلت تركيبتها ثابتة تقريبا ً بمعدل 60% ، 35% ، 5% للأصول التشغيلية والأصول الاستثمارية والأموال السائلة على التوالي .
جدول ( 1 ) مقارنة ملخص موجودات قطاع العقار في منتصف العام 2003 و 2004 المبلغ بالألف (د.ك)
النمو الفرق التركيبة 2004 التركيبة 2003 البيان
23% 143,172 59% 756,166 61% 612,994 أصول تشغيلية
33% 111,726 35% 450,211 34% 338,485 أصول استثمارية
47% 21,468 5% 67,051 5% 45,583 نقد و نقد معادل و ودائع
28% 276,366 100% 1,273,428 100% 997,062 إجمالي الموجودات
حقوق المساهمين
ارتفعت حقوق المساهمين المجمعة للقطاع بشكل ملفت بلغ 37% لتصل إلى 829 مليون د.ك بالمقارنة مع 606 مليون د.ك بزيادة قدرها 223 مليون د.ك ، ويرجع السبب الرئيسي لذلك الارتفاع إلى زيادة رأسمال الشركات العقارية بشكل ملموس بلغ 14% بالمقارنة مع 6% كمتوسط للسوق ككل وذلك سواء بالأسهم المجانية أو المدفوعة والمصحوبة بعلاوة إصدار ، حيث قامت جميع الشركات العقارية بتوزيع أسهم مجانية عن عام 2003 عدا شركتي الإنماء والمباني كما قامت 6 شركات بزيادة رأسمالها بعلاوة إصدار .
المطلوبات
ارتفعت المطلوبات المجمعة للشركات العقارية بنسبة 14% لتصل إلى 445 مليون د.ك في 30/06/2004 بالمقارنة مع 391 مليون د.ك أي بزيادة قدرها 53 مليون د.ك ، ويرجع النمو المتواضع في المطلوبات بالمقارنة مع النمو في حقوق المساهمين إلى الزيادة الضئيلة للقروض والتسهيلات البنكية التي بلغت 5% فقط وذلك نظرا للضوابط الشديدة التي فرضها البنك المركزي على البنوك لإقراض الشركات العقارية فيما يبدو لكبح التضخم في الأصول العقارية هذا من جهة ، ومن جهة أخرى فإن ارتفاع سعر الخصم بمعدل 1% هذا العام على ثلاث مراحل خلال فترة قصيرة جعل الاقتراض يشكل عبأ ً إضافيا ً على جدوى المشاريع العقارية بالمقارنة مع بديل التمويل من المساهمين خاصة في ظل ارتفاع أسعار العقارات بمعدل يفوق نمو العوائد التأجيرية بنسبة الضعف تقريبا ، فعلى سبيل المثال فإن العقار الذي تبلغ قيمته مليون د.ك قبل عام ونصف العام بدخل قدره 100 ألف د.ك أصبحت قيمته حاليا ً مليوني د.ك بدخل150 ألف د.ك أي أن قيمة العقار ارتفعت 100% بينما ارتفع دخله بمعدل 50% فقطً والذي جعل التوجه إلى الاستثمار العقاري بنظام البناء والتشغيل والتسليم ( بي ، أو ، تي ) بديلا ً مجديا ً للغاية بالمقارنة مع التملك التقليدي للعقارات وذلك على ضوء توجه الدولة نحو مشاريع ( بي ، أو ، تي ) لإتاحة الفرصة للقطاع الخاص للمشاركة في الخطط التنموية وتخفيف العبء على موارد الدولة .
تركيبة أفضل
وقد نتج عن متغيرات المركز المالي لقطاع العقار تركيبة أفضل لعناصر الميزانية حيث ارتفع تمويل الموجودات من جانب حقوق المساهمين من 61% إلى 65% في مقابل انخفاض تمويل المطلوبات للموجودات من 39% إلى 35% الذي يعتبر خطوة جيدة ولو أنها متواضعة باتجاه إعادة هيكلة القطاع خاصة بما يتعلق بتخفيض درجة المخاطر .
العمليات التشغيلية
ارتفعت إيرادات العمليات لقطاع العقار بمعدل 19% في النصف الأول من العام الجاري لتصل إلى 51 مليون د.ك بالمقارنة مع 43 مليون د.ك لذات الفترة من العام الماضي بزيادة قدرها8 مليون د.ك بينما ارتفعت تكلفة العمليات بنسبة أكبر بلغت 23% لتصل إلى 23.7 مليون د.ك بالمقارنة مع 19.2 مليون د.ك بزيادة قدرها 4.5 مليون د.ك ليصل مجمل ربح العمليات إلى 27.3 مليون د.ك بالمقارنة مع 23.7 مليون د.ك بفارق 3.6 مليون د.ك أي بمعدل نمو بلغ 15% ، وقد تحسن العائد على الموجودات التشغيلية ليصل إلى 5.6% بالمقارنة مع 3.6% للنصف الأول من العام الماضي على أساس سنوي .
نتائج الاستثمار
وعلى النقيض من التحسن في النتائج التشغيلية إلى أن خلاصة العمليات الاستثمارية شهدت تراجعا ً بالمقارنة مع العام الماضي بالرغم من استمرار أهميتها الكبيرة في تشكيل النتائج النهائية للقطاع ، فقد انخفضت أرباح الاستثمارات من 53.4 مليون د.ك إلى 43.1 مليون د.ك بتراجع قدره 10.3 مليون د.ك الذي يعادل 19% فيما انخفضت العوائد على الأصول الاستثمارية بشكل حاد بلغ أكثر من 50% لتصل إلى 15% بالمقارنة مع 32% للعام الماضي على أساس سنوي وذلك بعد الأخذ بالاعتبار أثر التغير في القيمة العادلة ، وبالرغم من التراجع في معدل العائد على الاستثمار إلا أن المعدل المحقق للنصف الأول من العام الجاري يعتبر جيدا ً حيث أن العوائد المحققة في النصف الأول من العام الماضي تعتبر استثنائية والتي ترجع بشكل رئيسي إلى رواج سوق الأسهم المحلي يشكل كبير جدا ً بلغ 35% على أساس المؤشر الوزني في حين بلغ أداء ذلك المؤشر 0.7% فقط للنصف الأول من العام الجاري .
المحصلة
وقد كانت المحصلة النهائية للاتجاهات المتعاكسة لمتغيرات الأرباح التشغيلية والاستثمارية تراجع صافي ربح القطاع بمعدل 7% ليصل إلى 60 مليون د.ك بالمقارنة مع 65 مليون د.ك بتراجع قدره 5 مليون د.ك وبالتبعية فقد انخفض العائد على إجمالي الموجودات ليصل إلى 9.5% بالمقارنة مع 12% للعام الماضي بعد استبعاد الأرباح غير العادية للقطاع والتي بلغت 5 مليون د.ك خلال النصف الأول من العام الماضي ، وقد حققت جميع الشركات العقارية أرباحا في النصف الأول من العام الجاري عدا الشركة العربية العقارية التي كانت نتائجها سلبية .
جودة الأرباح
وبالرغم من تلك المؤشرات التي قد تبدو سلبية للبعض إلا أنها ايجابية في الناحية الفنية والذي يرجع إلى ارتفاع جودة الأرباح نظرا ً لنمو الأرباح الناتجة من النشاط الأساس للقطاع والتي تتصف بالاستمرارية في مقابل تراجع أهمية الأرباح الاستثمارية والتي غالبا ً ما تكون غير متكررة وقد تمت ترجمة هذا التحول الإيجابي في نوعية الأرباح الى نمو في مؤشر القطاع منذ بداية العام بمعدل 12% بالرغم من التراجع الكمي للنتائج ، ويؤكد التحسن الكبير في جودة الأرباح أن الأرباح الاستثمارية كانت تشكل 5 أضعاف الأرباح التشغيلية خلال النصف الأول من العام الماضي في حين تراجع ذلك المضاعف إلى ضعفين خلال النصف الأول من العام الجاري وذلك كما يبدو في الجدول رقم ( 2 ) ، كما يظهر من الرسم البياني المرفق تلازم أداء القطاع مع حركة المؤشر الوزني للأرباع الثلاثة من العام الماضي في حين أخذ أداء القطاع منحا ً مستقلا عن المؤشر الوزني اعتبارا ً من الربع الرابع من العام الماضي حتى نهاية النصف الأول من العام الجاري 2004 .
جدول ( 2 ) مقارنة أرباح التشغيل بأرباح الاستثمارات النصف سنوية لقطاع العقار المبالغ ( بآلاف د.ك )
2004 2003 مصدر الأرباح
21,188 11,130 التشغيل
43,140 53,369 الاستثمار
2.0 4.8 مضاعف الاستثمار الى التشغيل (مره)
تحليل القروض وأعباؤها
بلغت إجمالي القروض والتسهيلات المصرفية لقطاع العقار 309 مليون د.ك بالمقارنة مع 296 مليون د.ك في 30/06/2003 بنمو محدود بلغ 5% الذي يعادل 13 مليون د.ك ، وقد تعرضنا في فقرة سابقة لأسباب ذلك النمو المحدود في القروض ، من جهة أخرى انخفضت نسبة القروض من 30% إلى 24% إلى الموجودات ومن 49% الى 37% إلى حقوق المساهمين ، وقد أدى التراجع في أرصدة القروض الى انخفاض أعباؤها على العمليات التشغيلية حيث شكلت 36% من ربح العمليات بالمقارنة مع 67% خلال النصف الأول من العام الماضي ، وقد بلغ متوسط نسبة الأعباء التمويلية إلى القروض ثابتا ً تقريبا ً بمعدل 5% سنويا ً بالرغم أنه من المؤكد ارتفاع تلك النسبة مستقبلا بعد رفع سعر الخصم بمعدل 1% على ثلاث دفعات منذ بداية النصف الثاني من العام الجاري ليصل الى 4.25% ، وقد بلغت أعباء التمويل 7.7 مليون د.ك بالمقارنة مع7.4 مليون د.ك بمعدل نمو بلغ 4% ، ويلاحظ التقارب ما بين نسبة نمو القروض ونمو أعباؤها بالرغم من تحميل بعض الشركات العقارية جزءا ً من الفوائد المدينة على المشاريع الرأسمالية وليس على قائمة الدخل بالكامل .
المؤشرات المالية
من أبرز المؤشرات المالية لغرض التقييم المبدئي للشركات هو مضاعف سعر السوق الى الربحية ( P/E) وعند احتساب ذلك المؤشر لمجمل الشركات العقارية المدرجة فإنه يبلغ12 ضعفا ً والذي يساوي متوسط السوق ككل الذي يدعو الى الاطمئنان النسبي من عدم وجود تضخم في أسعار أسهم قطاع العقار ككل والذي لا ينطبق بالتأكيد لكل شركة على حده ، أما العائد الجاري للقطاع العقاري فيبلغ 2% الذي يقل عن متوسط السوق البالغ 3.3% وذلك لقيام الشركات العقارية بزيادة رأسمالها بشكل ملحوظ من خلال الاسهم المجانية والمدفوعة عن العام 2003 كما أوضحنا في فقرة سابقة في مقابل انحسار التوزيعات النقدية بشكل ملموس وذلك لأسباب مختلفة أهمها التوسع الكبير في العمليات التشغيلية في ظل النقص الحاد في السيولة .
التوقعات
من المتوقع أن يتماسك أداء أسهم قطاع العقار حتى نهاية العام مع توفر احتمالات لتحسنها بشكل طفيف وذلك انسجاما مع توقعاتنا لأداء البورصة بشكل عام لما تبقى من السنة الحالية وذلك بالرغم من الاحتمالات الكبيرة جدا لانخفاض أرباح القطاع للنصف الثاني بالمقارنة مع أرباح ذات الفترة من العام الماضي والتي بلغت 84 مليون د.ك مما سيحتم لأن تكون أرباح القطاع للعام الجاري أقل من العام الماضي والتي بلغت 148 مليون د.ك ، وكما تعرضنا في فقرة سابقة فإن أرباح العام الجاري أفضل من حيث الكيف بالرغم من كونها أقل من حيث الكم .
نقاط القوة والضعف
لكل شركة أو مؤسسة نقاط قوة وضعف أو إيجابيات وسلبيات ، وعادة ما يكون هناك تفاوت ما بين الإيجابيات فيما بينها وكذلك السلبيات وذلك في درجة تأثيرها على تقييم كل شركة على حده ، كما أنه من المقبول أن لا تتفق وجهات النظر في تقييم شركة معينة من قِبل المتخصصين في التحليل والتقييم كون أن الموضوع خاضع للأخذ والرد وليس قطعيا .
وحتى يمكن الخروج بخلاصة ولو مبدئية عن الشركات العقارية المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية فقد قمنا بإخضاع البيانات المالية لتلك الشركات للنصف الأول من العام الجاري لعمليات تحليلية وفقا لخمسة معايير لتحديد نقاط الضعف والقوة لكل شركة على حده بشكل مختصر جدا والذي قد يساعد المهتمين في توضيح الوضع ولو بشكل سريع لكل شركة على حده بالرغم من عدم كفاية تحليلنا هذا في اتخاذ قرارات البيع أو الشراء حيث تنقصه جوانب حيوية أخرى لا يمكن التطرق إليها في هذا البحث خاصة بما يتعلق بالأداء المستقبلي لكل شركة وكذلك سعر السهم الحالي هل هو عادل أو غير ذلك وفوق كل ذلك درجة ثقة المستثمرين في أمانة وكفاءة الطواقم الإدارية لتلك الشركات .
توضيحات
- تدور ثلاث من نقاط القوة والضعف أعلاه حول مدى التزام الشركة بنشاطها التشغيلي والنقطتين الأخريين مرتبطتان بأعباء القروض وسيولة السهم .
- تنخفض جودة الأرباح عادة عندما تطغى عوائد الاستثمارات الأخرى على عوائد الاستثمارات العقارية بالرغم من النوعية الجيدة للاستثمارات الأخرى في بعض الحالات كما ينطبق وصف انخفاض جودة الأرباح على انعدام جودتها مطلقا في بعض الحالات .
- المقصود بسيولة السهم هو ارتفاع معدل دورانه وذلك حتى تاريخ إعداد هذا التقرير .
- عندما يكون هناك انخفاض في نمو الأصول التشغيلية قد يعني ذلك نموا سالبا أو نموا موجبا متواضعا .
- عندما تنخفض عوائد الموجودات التشغيلية قد يعني ذلك عوائدا سالبة أو عوائدا متواضعة
- يشمل وصف انخفاض أعباء القروض انعدام تلك الأعباء بشكل مطلق في بعض الحالات .
- تم اعتبار نتائج المتاجرة في العقارات ضمن العمليات التشغيلية .
- قد يكون هناك تناقض ما بين ارتفاع عائد الموجودات التشغيلية وانخفاض في جودة الأرباح الذي يعتبر أمرا واردا لكون ارتفاع عائد الموجودات التشغيلية لا يكفي لترجيح نتائجها في ظل هيمنة مبالغ العوائد الاستثمارية .
- نقاط الضعف والقوة نسبية ما بين الشركات محل التحليل ولفترة النصف الأول من العام 2004 حيث لا يستبعد اختلاف تلك النقاط مع مرور الوقت . (البوابة)
E-mail: info@aljoman.net
